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星宇股份(601799)投资价值分析报告:产品LED升级 全球化进程开启

发布时间:2019-12-12    研究机构:中信证券

  公司是国内汽车车灯系统龙头,市占率仅次于华域视觉。公司技术储备雄厚,受益一汽大众、一汽丰田等核心客户的车灯LED 技术升级,单车配套价值量和盈利能力显著提升;公司对国内日系客户渗透开始加速,公布欧洲建厂计划开启全球化进程,未来发展空间可期。我们预测公司2019/20/21 年EPS 为2.71/3.34/4.00 元,给予公司2020 年30 倍的估值,对应目标价100.20 元,首次覆盖,给予“增持”评级。

   公司是国内汽车车灯龙头。公司专注乘用车灯具的研发、设计、制造和销售,2018 年车灯业务营收占比达89%,主要配套一汽大众、一汽丰田、上海大众等国内主流整车厂。2018 年,公司营业收入为50.74 亿元,同比增长19.2%;实现归母净利6.11 亿元,同比增长30.0%。2009 年至今,公司营收保持高速增长,10 年CAGR 达25.2%,公司归母净利CAGR 为22.7%。公司实际控制人为周八斤、周晓萍父女,合计持股比例达57.1%,对公司控制权稳定,决策效率高。2019 年,公司公告将投资4.7 亿元在塞尔维亚建厂,进军欧洲市场。

   车灯是汽车零部件行业中的黄金赛道。汽车车灯是汽车零部件中单车价值最高的系统之一,主流配置单车价值在1500-3000 元区间,仅次于发动机变速箱和座椅总成。根据Global Market Insights,2017 年车灯行业全球市场规模约为303 亿美元;预计到2024 年,全球市场规模可达426 亿美元。车灯行业空间持续扩容,主要系车灯光源和智能化技术不断升级,车灯LED 化将推动单车价值量提升1500 元以上,车灯智能化(ADB)将推动单车价值量提升4000 元以上。

  车灯行业技术壁垒高,全球行业集中度较高,CR5 在70%以上。随着小糸出售上海小糸股权,法雷奥收购市光,行业格局整合的背景下优质车灯企业有望实现借势扩张。

   公司技术储备雄厚,受益客户产品升级。公司注重研发投入,累计授权专利数为60 项,远高于同行业竞争对手。公司是国内最早量产LED 车灯的企业,智能大灯技术储备领先。公司受益于一汽大众和一汽丰田的新产品周期,探歌、探岳、宝来、速腾、迈腾和卡罗拉新款等车型均大幅提升LED 头灯的配置率,预计公司配套产品的单车价值量提升在1500 元以上。2019 年是公司ADB 智能大灯业务的元年,公司获得的一汽轿车ADB 智能头灯项目迎来量产,实现ADB智能大灯量产项目零的突破。随着ADB 智能大灯量产能力初步具备,公司有望借势实现对其他客户的配套突破,在ADB 产品上实现向合资品牌客户的渗透。

   客户跨越式升级,全球化进程开启。公司的核心客户从自主品牌(一汽、奇瑞等),逐渐升级为合资品牌(一汽大众、奥迪和一汽丰田等),且公司已大量配套奥迪车型(A3、Q3、Q5 等),全球配套宝马(2 系),获得北京奔驰订单,客户群体不断向中高端品牌渗透,实现了“自主—合资—豪华”的跨越式升级。

  2019 年,公司公告在塞尔维亚的建厂计划,进一步渗透大众、宝马和戴姆勒等重要客户。从中短期看,公司的成长来自于国内市占率的进一步提升;中长期看,公司在欧洲等海外市场继续渗透核心客户,开启全球替代外资进程。我们预计公司2025 年车灯业务营收有望超过100 亿元,2030 年有望超过150 亿元。

   风险因素:汽车销量不及预期;车灯技术升级不及预期;海外业务拓展不及预期。

   投资建议:公司研发技术领先,产品不断升级,全球化进程开启,我们预测公司2019/20/21 年EPS 为2.71/3.34/4.00 元,对应PE 估值为31/25/21 倍。考虑公司国内车灯行业龙头地位稳固,全球化进程开启;技术研发储备丰厚,产品跟随客户不断升级,拉动单车配套价值量提升;未来新项目订单充沛,加速核心客户渗透和新客户拓展,我们认为公司合理估值为2020 年30 倍PE,对应目标价100.20 元,首次覆盖,给予“增持”评级。

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